万华化学投资价值分析

我对万华化学(SH.600309)的认识是这样的：

第一， 万华化学是中国化工业的龙头企业。公司为全球聚氨酯龙头，现有MDI(二苯基甲烷二异氰酸酯)、TDI(甲苯二异氰酸酯)产能全球首位。

第二， 万华化学产业基础逐渐完备：万华通过近几年投资石化精细化学及新材料系列项目，基础化工品配套逐渐完备。与市场更关注项目盈利情况不同，万华建设石化项目的意义在于为万华新材料高端化发展提供了必要条件，这也是海外领先新材料企业的共通之处。而且通过对比分析，可以看出万华的整体成本远低于海外龙头企业，这为未来在新材料领域的替代竞争构筑了强大的成本优势。

第三， 万华化学在研发上长期持续投资，而且从16年开始无论是研发费用、专利申请量以及材料、涂料、专用化学品和功能化学品等代表未来方向的专利占比都在快速提升。同时，万华销售部门也在大幅加强，因此我们认为万华在技术端和营销端的大量投入将使万华更加快速向海外竞争对手靠拢。

第四， 万华化学的发展机遇期来临。由于全球需求走弱，汽车等各领域普遍增速降低甚至下滑，虽然整体不利于化工行业，但较差的宏观环境将促使下游供应链更加开放，具有明显成本竞争力的万华突破概率将加大。同时行业下行期，海外竞争对手更倾向选择裁员、减少开支、剥离资产等收缩措施来应对，其中伴随的客户流失、人员裁撤有望成为万华这样进取型企业的发展机会。

第五， 2019年7月，万华化学收购瑞典化工，不仅提升了公司竞争力，也消除市场对于MDI技术转让带来新进入者的担忧。

下面咱们用自由现金流折现法算一下万华化学的内在价值。

根据前面提到的计算方法，自由现金流量=经营活动产生的现金流量净额-构建固定资产、无形资产和其它长期资产支付的现金

咱们先算出万华化学的自由现金流。

万华化学之前十年的平均自由现金流是6亿，之前五年的平均自由现金流是22亿，之前一年的平均自由现金流是90亿，综合考虑到行业集中度提升，万华化学未来业务会有较大增长，我把万华化学下一年的自由现金流，设定为90亿元。

下面咱们看一下万华化学的营收增长率和净利润增长率。

咱们看一下万华化学最近10年的销售利润率和资产收益率：

摊薄净资产收益率＝报告期净利润÷期末净资产

加权平均净资产收益率＝报告期净利润÷平均净资产

摊薄净资产收益率强调年末状况，是一个静态指标；加权平均净资产收益率强调经营期间净资产赚取利润的结果，是一个动态的指标。

考虑到万华化学已经是体量比较大的企业了，保守估计，未来10年内的增长率为5%，10年后的增长率为2%，取折现率数值为6%。

那么，万华化学的估值计算如下：

第一步，计算未来10年的自由现金流：

第一年自由现金流90亿，第二年自由现金流=90亿*5%=94.5亿，以此类推。

第二步，把自由现金流折现。

第一年是90亿除以1.06=84.9亿

第二年是94.5亿除以1.06的平方=84.1亿

以此类推。

图表中最后一行就是计算出来的自由现金流的折现值，第一年的84.9亿+第二年的84.1亿，一直加到第10年，加起来共计814亿。

第三步，计算公司从第11年一直到未来永远的自由现金流并把它折现。

从一个时间点一直到未来永远的自由现金流用专业术语来讲，叫永续年金，永续年金公式就是：永续年金价值=初始的自由现金流*（1+g）除以（R-g）；其中，R是指折现率，g是指永续年金的增长率

第11年一直到未来永远的自由现金流=第10年的自由现金流*（1+0.02）除以（0.06-0.02）

因为永续年金增长率是2%，所以就是第10年的自由现金流139.6亿乘以1.02，然后除以0.04，等于3560亿。

由于这个3560亿是10年以后的自由现金流，所以还要把它折现。3560亿除以1+0.06的10次方，那么就得出来从第11年一直到未来永远的自由现金流的现值为1988亿。

第四步，将第二步算出的未来1-10年的自由现金流的折现数值814亿，和从第11年一直到未来永远的自由现金流的折现数值1988亿加起来，是2802亿，这就是万华化学现在的内在价值。

为了更直观，我们进行第五步的计算，用万华化学的内在价值2802亿除以万华化学的股份总数313975万股，那么就得出万华化学每股的内在价值89.24元.

万华化学目前的市值1400亿，股票在2019年10月25日收盘价44.71元，和万华化学股票89.24元的内在价值比较，很直观就能看出公司被低估了，低估幅度50%左右。

需要提醒大家的是，以上仅是我的个人见解，不构成投资建议。

最后，祝各位投资顺利！

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